1、主流經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)不確定環(huán)境下的金融體系的討論是以完全市場(chǎng)作為基準(zhǔn)。由于現(xiàn)貨市場(chǎng)不能實(shí)現(xiàn)消費(fèi)者在不同時(shí)期和不同狀態(tài)之間的交易,引入或有索取權(quán)市場(chǎng)或者阿羅證券市場(chǎng),就相當(dāng)于構(gòu)建了一個(gè)完全的期貨市場(chǎng)體系,可以讓交易雙方在競(jìng)爭(zhēng)性的市場(chǎng)中達(dá)到帕累托最優(yōu)。因此,金融資產(chǎn)能夠提高消費(fèi)者的效用水平,提高交易效率。在阿羅-德布魯范式中,完全金融市場(chǎng)的配置效率依賴于很多的假設(shè)條件,其中最重要的是現(xiàn)實(shí)中要有足夠多收益獨(dú)立的證券(證券的個(gè)數(shù)要大于不確定風(fēng)險(xiǎn)源的個(gè)數(shù)

2、)。但是,大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為由于交易成本、不對(duì)稱信息等現(xiàn)象的存在使得市場(chǎng)是不完全的。不完全金融市場(chǎng)會(huì)減少消費(fèi)者的可行交換集,排除某些類型交易的發(fā)生,破壞競(jìng)爭(zhēng)均衡的決定機(jī)制,減少個(gè)體的福利水平。此時(shí),經(jīng)濟(jì)學(xué)中的均衡價(jià)格形成規(guī)律就無(wú)法反映金融交易的價(jià)格變化規(guī)律。
　　 金融中介在一定程度上可以提供完備市場(chǎng)所需要的金融資產(chǎn)類型,金融中介的金融創(chuàng)新在理論上可以提供豐富的金融資產(chǎn)類型來(lái)對(duì)沖個(gè)體所面對(duì)的各種外生風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)金融市場(chǎng)作為配置資源

3、的一種形式與金融中介起到了互補(bǔ)的功能。在這兩種資源配置方式中,哪種更有效率,更能促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?金融中介的產(chǎn)品創(chuàng)新如何使資本市場(chǎng)趨于完備化,從而提高個(gè)體的福利水平?這些問(wèn)題一直是金融中介理論研究的重點(diǎn)。于是,如何在這種不完全的市場(chǎng)中建立一個(gè)能夠發(fā)現(xiàn)證券內(nèi)在價(jià)值的良好機(jī)制?金融中介在完備化不完全市場(chǎng)中的作用是什么?在轉(zhuǎn)型國(guó)家中金融中介的資源配置效率如何?這些都是本文研究的重點(diǎn),本文研究表明:
　　 (1)金融中介的出現(xiàn)是為了處

4、理主要源于信息不對(duì)稱的市場(chǎng)非完備性。中介可以降低經(jīng)濟(jì)內(nèi)部的信息成本和交易成本,但它們還需要去解決代理問(wèn)題、道德困境問(wèn)題和逆向選擇問(wèn)題。由于各國(guó)對(duì)金融管制的放松和全球信息技術(shù)的發(fā)展和應(yīng)用,公共金融市場(chǎng)更加提高了稀缺資源的配置效率和市場(chǎng)透明度,金融中介面臨的“脫媒”壓力增大。
　　 不同于傳統(tǒng)金融理論強(qiáng)調(diào)通過(guò)交換實(shí)現(xiàn)有效的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān),本文構(gòu)建的風(fēng)險(xiǎn)跨期平衡模型表明通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)的跨期平滑,使得投資者的收益穩(wěn)定在一個(gè)可以接受的水平上,從而避免

5、了金融市場(chǎng)動(dòng)蕩帶來(lái)的財(cái)富損失,增加了個(gè)體的福利水平。通過(guò)參與成本的研究表明個(gè)人和企業(yè)已從市場(chǎng)中退出并更多地依賴于中介以降低參與成本?；陲L(fēng)險(xiǎn)管理和參與成本的金融中介的理論解說(shuō)克服了交易成本和信息不對(duì)稱理論在解釋現(xiàn)代金融中介發(fā)展的新特點(diǎn)上所存在的不足之處,本文以“風(fēng)險(xiǎn)管理”為核心,拓展和深化了現(xiàn)有金融中介理論的研究。
　　 (2)雖然從長(zhǎng)期的角度來(lái)看,金融中介和金融市場(chǎng)的發(fā)展都對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到正面的作用,但是我們認(rèn)為在樣本所考

6、察的時(shí)段內(nèi),銀行比股票市場(chǎng)對(duì)于產(chǎn)出的增長(zhǎng)來(lái)說(shuō)作用更大。中國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)于產(chǎn)出的影響到目前為止還不能和歷史相對(duì)更悠久、影響相對(duì)更深遠(yuǎn)、發(fā)展相對(duì)更成熟的銀行體系對(duì)產(chǎn)出的影響相提并論。本文的研究表明,金融結(jié)構(gòu)不是影響產(chǎn)出和投資的顯著因素。在金融中介和金融市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的因果關(guān)系研究中,我們發(fā)現(xiàn)中國(guó)金融發(fā)展具有主動(dòng)刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能,特別是在月度數(shù)據(jù)構(gòu)建的系統(tǒng)之中,金融發(fā)展對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的積極作用主要是銀行系統(tǒng)的發(fā)展所導(dǎo)致的,股票市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)

7、的作用不能和銀行系統(tǒng)相提并論,金融結(jié)構(gòu)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響不能得到清晰的結(jié)論。
　　 (3)本文定性分析了轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在效率水平,表明中國(guó)金融中介和金融市場(chǎng)的內(nèi)在效率水平都不是很高。本文的實(shí)證研究表明,轉(zhuǎn)型中的中國(guó)金融市場(chǎng)的外在效率要低于金融中介的外在效率。金融中介指標(biāo)與資本配置效率呈正相關(guān)關(guān)系,而金融市場(chǎng)指標(biāo)與資本配置效率呈弱負(fù)相關(guān)關(guān)系。在金融市場(chǎng)指標(biāo)中,只有股票市場(chǎng)規(guī)模與資本配置效率表現(xiàn)出極其微弱的正相關(guān)關(guān)系,這說(shuō)明我國(guó)股票市場(chǎng)

8、規(guī)模的不斷擴(kuò)大并沒(méi)有促進(jìn)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的資本配置效率的提高,因此,需要金融市場(chǎng)制度的進(jìn)一步完善加以改進(jìn),不斷提高資本市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)作用。
　　 然而,金融中介的內(nèi)在效率和外在效率并不是截然可分的,是互相滲透和相互影響的。在內(nèi)在效率方面,轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)中金融市場(chǎng)的效率本身就比較低,金融中介又具有特殊的信息優(yōu)勢(shì),使得其內(nèi)在效率相對(duì)金融市場(chǎng)要高。但是,由于受制于這種特殊的體制,金融中介即便能節(jié)約金融市場(chǎng)的交易成本、參與成本和代理成本,但其