1、隨著經(jīng)濟的發(fā)展，企業(yè)所處的內(nèi)外部環(huán)境中不確定性因素越來越多，而且企業(yè)所能得到的關于市場和競爭對手的信息多為不完全的。這些變化使得傳統(tǒng)的DCF評估方法的缺陷愈加明顯。于是企業(yè)在進行投資決策時，應該考慮的因素也就越多，對投資項目的分析也就需要適應新投資環(huán)境的科學的決策方法。本文正是基于這種需要，在前人研究的基礎上，運用不確定條件下投資理論的基礎方法，引入了一個在原實物期權模型中加入不完全信息因素的模型。運用這種方法，可以把不完全信息量化到模

2、型中去，對企業(yè)的戰(zhàn)略投資行為具有更有現(xiàn)實意義的指導作用。 實物期權概念的提出雖然僅僅三十年的時間，但它在提出后馬上就成為了理論界的研究熱點，足以顯示出它對現(xiàn)實投資行為的解釋能力的強大。國內(nèi)外的學者不斷地對實物期權理論模型進行完善，并運用到不同的領域，解釋和指導不同的經(jīng)濟行為。在這個過程中，逐漸形成了對不確定條件下投資研究的一般方法，如隨機過程、維納過程、依藤過程、依藤引理、或有期權理論等。通過這些一般方法并結合不同的經(jīng)濟環(huán)境，就

3、可以得出針對不同經(jīng)濟環(huán)境的最優(yōu)的投資行為。于是本文首先總結和回顧了前人研究的主要內(nèi)容，介紹了不確定條件下的基礎研究方法。 然后根據(jù)這些基本方法，本文逐步引出不完全信息下企業(yè)投資的實物期權模型。首先，考慮單個企業(yè)的投資行為，這也就是相當于壟斷條件下的企業(yè)不采取戰(zhàn)略行為的投資決策。單個企業(yè)壟斷條件下的投資是所有模型的基礎，而且這個模型跟前人的研究沒有差別。在這個基礎上，本文引入了搶先投資決策，也就是企業(yè)面臨的不再是完全壟斷的環(huán)境了，

4、而是存在一個競爭對手。企業(yè)的搶先投資在戰(zhàn)略上具有非常大的優(yōu)勢，本文假設可以完全占有某個細分市場。所以兩個企業(yè)都想搶先投資，但又要考慮投資的經(jīng)濟性，即在最優(yōu)的決策點進行搶先投資。同時假設兩個企業(yè)所得到的關于競爭對手的信息又是不完全的。本文假設每個企業(yè)都完全清楚自己的成本和收益，但只知道其他企業(yè)的成本和收益服從某個分布，如韋伯分布和帕累托分布。把這些新因素加入到原單個企業(yè)投資決策的模型中，就得到了企業(yè)有戰(zhàn)略行為的投資決策模型。本文發(fā)現(xiàn)同單個

5、企業(yè)的無戰(zhàn)略行為的投資行為相比，有戰(zhàn)略行為的投資決策的投資臨界點要低一些，也就是說，在競爭的條件下，企業(yè)會在未來收益更低的點上進行投資，因為現(xiàn)在除考慮自身的情況外，還要受到其他企業(yè)的行為的影響，為了獲得戰(zhàn)略優(yōu)勢，只能降低未來收益的預期。在兩企業(yè)模型的基礎上，通過適當?shù)臄U展就可以得到多個企業(yè)的實物期權模型。在多個企業(yè)的模型中，企業(yè)需要觀察的變量比兩個企業(yè)的情況要多，要找出其他多個企業(yè)的投資臨界值的最低點，成本的最低點，通過這些估計來指導本

6、企業(yè)的投資行為。根據(jù)貝葉斯納什均衡處理不完全信息的方法，假設其他企業(yè)的成本服從帕累托分布，引入到兩企業(yè)的模型中，經(jīng)過一系列的數(shù)學分析方法，得到了企業(yè)投資決策的最優(yōu)解，即投資臨界點。這個投資臨界點是介于無戰(zhàn)略行為的投資臨界點和馬歇爾投資臨界點之間的，而且無戰(zhàn)略行為和馬歇爾投資臨界點只是本模型的兩個特例，所以本模型更具有一般性。 通過改變模型中參數(shù)的數(shù)值，可以得到各參數(shù)對最優(yōu)解的影響。隨著成本上限的逐漸增加，投資臨界點會逐漸向I<,

7、U>→∞時的投資臨界點所形成的直線靠近；對于有限的投資上限，投資臨界點都會在I<,U>與馬歇爾臨界點相交。調(diào)整帕累托分布的參數(shù)α可以發(fā)現(xiàn)，隨著α的增加，投資臨界點會逐漸減??；隨著α的增加有戰(zhàn)略行為的臨界值逐漸從馬歇爾臨界值的1.5倍向馬歇爾臨界值靠近，項目的期權價值也逐漸由馬歇爾臨界點價值的0.42倍而趨于零。企業(yè)對競爭對手的成本分布的估計對本企業(yè)的最優(yōu)決策點有比較大的影響。如果使資本的收益率δ、泊松過程的概率λ和項目收益的波動率σ增加

8、時，項目的投資臨界點都會增加。通過參數(shù)變化后，臨界值的變化方向可知道，項目投資期內(nèi)的不確定性越大，項目投資的臨界值越高。 對于本模型的應用性，本文通過兩個案例來展示。案例一為新藥品研發(fā)問題，藥品研發(fā)面臨非常大的不確定性，傳統(tǒng)的NPV分析容易出現(xiàn)問題。根據(jù)本文的方法，得出了投放市場期權的價值及投資臨界點。但同時也發(fā)現(xiàn)了本模型在處理復合期權的問題上存在不足，如能跟二項模型相結合，就可以更好的解決這類問題。案例二為現(xiàn)在比較熱門的3G牌

9、照問題，本案例并不是純粹的案例性質(zhì)，有點實證研究的特點。由于四家電信運營商都在香港上市，所以在資產(chǎn)替代上更加便利。根據(jù)四家公司過去5年的股市和財務表現(xiàn)，比較容易的估計出了3G項目的投資收益、成本及各參數(shù)的數(shù)值。根據(jù)這些估計的數(shù)值，結合蒙特卡羅方法，得到了NPV規(guī)則和本文模型的解。通過對解的分析再次驗證了NPV規(guī)則的缺陷性，及實物期權方法和本模型的實際應用性。通過本模型的解，比較直觀的反映了為什么四家企業(yè)會進行正在實施的投資決策，3G牌照

10、背后的巨大的戰(zhàn)略和經(jīng)濟價值是各運營商及早投資3G以獲得3G牌照的推動力。本文的創(chuàng)新點有以下幾個，一是在完全信息下實物期權模型的基礎上加入了不完全信息的因素：二是對Lambrecht and Perraudin(2003)的模型進行了擴展，加入了泊松過程、放寬了一些假設條件及討論了收益和成本服從多個分布的情況；三是對模型進行了實證檢驗和分析。 對于本模型還有很多可擴充的地方，比如放寬一些假設條件的限制，同其他的一些實物期權模型的結