1、<p>　　中國上市公司高管薪酬影響因素分析</p><p>　　摘 要：隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展，上市公司高管薪酬一直是各方關(guān)注的焦點。對2006—2011年六年內(nèi)中國制造業(yè)上市公司的高級管理人員的薪酬狀況和影響因素進行分析，發(fā)現(xiàn)，中國制造業(yè)上市公司高管的薪酬與公司績效、企業(yè)規(guī)模和公司所在地區(qū)的市場環(huán)境有關(guān)，具體的影響關(guān)系是：高管薪酬與公司績效和公司規(guī)模存在正相關(guān)關(guān)系，與公司所在地區(qū)的市場環(huán)境存在負(fù)相關(guān)

2、關(guān)系，與高管持股比例相關(guān)性不顯著。 </p><p>　　關(guān)鍵詞：高管薪酬；公司績效；制造業(yè) </p><p>　　中圖分類號：F244 文獻標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）04-0057-04 </p><p><b>　　引言 </b></p><p>　　自1998年中國證監(jiān)會要求上市公司在年報

3、中必須披露高層管理人員的持股情況與年度薪酬信息以來，高管薪酬問題就開始成為理論界研究的熱點問題。由于中國企業(yè)高管人員的薪酬激勵機制尚不完善，如人力資本價值未能得到很好的反映、激勵效果尤其是長期效果十分有限等，真正有效的薪酬激勵措施和方案還不多見。相應(yīng)法規(guī)的不夠完善和薪酬披露制度實施時間短等原因，使得目前國內(nèi)的研究更多的只是針對現(xiàn)狀的描述和對預(yù)期發(fā)展的展望，實證研究尚有很多不足之處。對高管薪酬的影響因素進行分析，有助于從根本上了解上市公司

4、高管的薪酬支付現(xiàn)狀，并發(fā)現(xiàn)問題的癥結(jié)所在。 </p><p>　　高管身處公司的管理層，有著特殊的領(lǐng)導(dǎo)地位，掌握著公司生存和發(fā)展的決定權(quán)，對上市公司的高管薪酬影響因素進行分析，有助于指導(dǎo)現(xiàn)實中大量其他企業(yè)的高管薪酬制度的設(shè)計；有助于完善企業(yè)的激勵和監(jiān)督制度，完善公司治理和推動企業(yè)效益的提高，從而推動資本市場的進一步穩(wěn)定發(fā)展。本文通過分析，揭示了中國上市公司高級管理者薪酬的影響因素，以及它們之間的相關(guān)程度，有助于深

5、入了解高管的薪酬狀況，同時為中國上市公司制定合理的薪酬激勵制度提供借鑒和參考，也為管理層政策調(diào)整和上市公司的治理、相關(guān)法規(guī)的制定打下一定的基礎(chǔ)。 </p><p>　　一、文獻回顧和研究假設(shè) </p><p>　　縱觀現(xiàn)有的研究文獻，發(fā)現(xiàn)公司績效為高管薪酬的重要影響因素之一。國外學(xué)者在此方面的研究較早，并且大部分的研究結(jié)論認(rèn)為兩者呈正相關(guān)關(guān)系。Murphy（1985）的研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬與

6、公司績效存在較強的正相關(guān)關(guān)系。Sloan（1993）證明了會計凈收益與CEO現(xiàn)金報酬的正相關(guān)性。Hall和Liebman（1998）研究發(fā)現(xiàn)管理者薪酬與公司績效具有顯著相關(guān)的特征，其原因是1980年以后管理者所持股票期權(quán)的數(shù)量增加的結(jié)果。也有學(xué)者認(rèn)為二者雖呈正相關(guān)，但相關(guān)性很弱。但Baker、Jensen和Murphy（1988）指出高管的薪酬與企業(yè)績效的相關(guān)性過低，并不能提供有效的管理激勵。Jensen和Murphy（1990）以公司

7、市場價值的變化來代替公司績效，研究總經(jīng)理和公司績效之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)兩者只有微弱的相關(guān)關(guān)系，其微弱的相關(guān)性不能對管理層形成有效的激勵。還有部分學(xué)者認(rèn)為二者不存在正相關(guān)關(guān)系。Pieter Duffhues，Rezaul Kabir（2008）手工收集了荷蘭上市公司高管薪酬數(shù)據(jù)，證明高管薪酬與公司績效之間不存在相關(guān)關(guān)系，該結(jié)論對傳統(tǒng)的高管薪酬統(tǒng)一股東和高管的利益觀點提出了質(zhì)疑。Core</p><p>　　國內(nèi)相關(guān)研究

8、起步較晚，李增泉（2000）的研究表明，較低比例的股權(quán)支付不會對經(jīng)理人員產(chǎn)生激勵作用，只有當(dāng)支付給高管的用于激勵的股權(quán)比例達(dá)到一定數(shù)量后，其激勵效益才會明顯；而高管的貨幣性薪酬則與公司績效缺乏關(guān)聯(lián)。魏剛（2000）研究表明，中國上市公司經(jīng)理人員的年度報酬并不依賴于企業(yè)績效（以凈資產(chǎn)收益率衡量），而是與公司規(guī)模及公司所在區(qū)域具有密切關(guān)系。公司所在地區(qū)的市場環(huán)境越好，法律制度就越完善，企業(yè)章程等規(guī)章制度制定得也相對完善，相比于市場環(huán)境較差的

9、地區(qū)，高管人員花費較少的精力就可以較好地管理企業(yè)。劉善敏（2003）的研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營者年薪、持股比例與資產(chǎn)規(guī)模有顯著性相關(guān)關(guān)系。林浚清（2003）的研究發(fā)現(xiàn)高管之間的薪酬差距與公司未來績效存在正相關(guān)關(guān)系，且影響中國薪酬差距的主要因素是公司治理結(jié)構(gòu)上的缺陷。高雷、宋順林（2007）分析的主要結(jié)論是上市公司高管薪酬的變化量與當(dāng)年的會計績效顯著正相關(guān)，但薪酬的變化量與績效的變化量不存在穩(wěn)定的相關(guān)關(guān)系。陳駿（2010）研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度能有效抑

10、制薪酬激勵過度的程度，這一效果在國有控股公司中尤為明顯。葉健芳、陳蕭（2008）以高新科技企業(yè)為研究對象，得</p><p>　　針對文獻的梳理發(fā)現(xiàn)，高管薪酬受多種因素的影響，其中主要的影響因素有公司績效和企業(yè)規(guī)模，因此本文提出如下假設(shè)。 </p><p>　　假設(shè)1 ：高管薪酬與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系。 </p><p>　　假設(shè) 2：高管薪酬與公司規(guī)模呈正相關(guān)關(guān)系

11、。 </p><p>　　假設(shè)3：高管薪酬與企業(yè)所在地區(qū)的市場環(huán)境相關(guān)。 </p><p><b>　　二、研究設(shè)計 </b></p><p>　　（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源 </p><p>　　本文以2006—2011年在滬深兩地上市的制造業(yè)公司為研究對象。所需財務(wù)數(shù)據(jù)、高管薪酬數(shù)據(jù)和高管持股數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫

12、。為了保證數(shù)據(jù)的可靠和有效，在選取樣本時，本文按照以下標(biāo)準(zhǔn)進行取樣： </p><p>　?。?）本研究只包括在國內(nèi)證券交易所發(fā)行A股的上市公司，不包括同時發(fā)行A股和B股、H股和僅發(fā)行B股、H股的上市公司。 </p><p>　　（2）考慮到可能存在的極端值對統(tǒng)計結(jié)果的影響，本研究剔除連續(xù)兩年經(jīng)營績效較差的ST，未經(jīng)股改的S公司以及被注冊會計師出具過保留意見、拒絕表示意見、否定意見等審計意

13、見的上市公司。 </p><p>　　（3）考慮到新近上市的公司績效容易出現(xiàn)異常的波動，而且公司內(nèi)部各項規(guī)章和運行機制，尤其是激勵機制還沒有較好的完善，所以本研究只選取2007年以前上市的公司作為研究樣本。 　　（4）剔除掉凈資產(chǎn)收益率小于0的上市公司。 </p><p>　?。?）剔除掉沒有按照證監(jiān)會規(guī)定披露公司前三名高管薪酬的樣本。 </p><p>　?。?

14、）剔除掉公司重要會計指標(biāo)（如凈資產(chǎn)收益率）缺失的樣本。 </p><p>　　（二）模型設(shè)計與變量定義 </p><p>　　為檢驗前文假設(shè)，我們構(gòu)造以下模型來分析公司高管薪酬的影響因素。設(shè)定回歸方程為： </p><p>　　LnPAY=β0+β1ROE+β2Ln（SIZE）+β3MPS+β4ARE （1） </p><p>　　其中被解釋

15、變量高管薪酬LnPAY，本文采用前三名高管年度報酬總額的自然對數(shù)來表示；解釋變量則為公司績效，本文采用凈資產(chǎn)收益率ROE來表示?？刂谱兞坑泄疽?guī)模Ln（SIZE）、高管持股比例MPS及公司所在的市場環(huán)境指數(shù)ARE（見表2）。本文采用公司總股本的自然對數(shù)作為公司規(guī)模變量指標(biāo)；高管持股比例為上市公司高管年末擁有的股份占公司總股本的比例；市場環(huán)境指數(shù)方面，本文借鑒眾多學(xué)者的做法，采用樊綱、王小魯《中國市場化指數(shù)——各地區(qū)市場化相對進程2009

16、年報告》中的分地區(qū)市場化環(huán)境指數(shù)，其中，主要采用法律環(huán)境指數(shù)的測度指標(biāo) Law，并將企業(yè)所在省份的法律環(huán)境大于當(dāng)年31個省份法律環(huán)境指數(shù)的中位數(shù)時，取1，否則取0（見表1）。 </p><p><b>　　三、實證結(jié)果 </b></p><p><b>　?。ㄒ唬┟枋鲂越y(tǒng)計 </b></p><p>　　由表2可知，中國制

17、造業(yè)上市公司中高管的年薪存在較大的差距，的平均值為4.4379，最大值為7.2478，最小值卻為1.6094；解釋變量的平均值和中位數(shù)分別為0.09324和0.07，表明制造業(yè)上市公司的公司績效較均衡；控制變量的平均值為0.00502，最大值為0.86348，最小值為0，表明不同公司對高管的長期激勵存在較大差異，這可能與企業(yè)性質(zhì)有關(guān)。 </p><p>　　（二）變量的相關(guān)性分析 </p><

18、p>　　下頁表3報告了變量之間的相關(guān)關(guān)系。高管年薪與企業(yè)業(yè)績呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，表明企業(yè)業(yè)績是企業(yè)制定薪酬的主要指標(biāo)，企業(yè)業(yè)績越好，高管的薪酬越高；高管薪酬與公司規(guī)模呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，表明企業(yè)規(guī)模越大，對高管的管理要求就越高，企業(yè)的經(jīng)營管理就越難，需要高管更高的管理才能和管理經(jīng)驗，從而需要支付的薪酬也就越高；市場環(huán)境與高管薪酬呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明市場環(huán)境越差的地區(qū)，高管的薪酬制定就越不規(guī)范，高管利用特權(quán)謀取私利的可能性就越大

19、，高管就越會給自己制定較高的薪酬，市場環(huán)境好的地區(qū)則相反。 </p><p><b>　　（三）回歸結(jié)果 </b></p><p>　　表4報告了模型的回歸結(jié)果，其中，被解釋變量為高管年薪的自然對數(shù)，從樣本的回歸結(jié)果來看，凈資產(chǎn)收益率的系數(shù)顯著為正，表明企業(yè)業(yè)績對高管薪酬的制定有著重要影響；企業(yè)規(guī)模的系數(shù)顯著為正，表明中國制造業(yè)企業(yè)的高管薪酬制定受企業(yè)規(guī)模的影響較大；

20、市場環(huán)境的系數(shù)顯著為負(fù)，說明市場環(huán)境不健全的地區(qū)不利于高管才能的發(fā)揮，其對薪酬制定的負(fù)面干擾較大；高管持股比例的系數(shù)為0.1208，但不顯著，說明在中國特殊的市場環(huán)境中，用以激勵管理人員長期經(jīng)營的股權(quán)激勵還不有效，這可能與中國本身的制度背景有關(guān)。 </p><p><b>　　結(jié)論 </b></p><p>　　首先，高管薪酬與公司績效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。表明高管薪

21、酬的獲得主要依據(jù)企業(yè)的績效，大部分企業(yè)在制定薪酬政策時，都將企業(yè)績效與其相掛鉤。這樣做的效果能夠有效和直觀地通過提高企業(yè)績效，增加高管人員的薪酬，從而提高高管的工作積極性。其次，高管薪酬與公司規(guī)模存在顯著正相關(guān)。企業(yè)規(guī)模的擴大，意味著管理層級的增加和管理難度的加大，信息在傳遞過程中真實性衰減得更快，管理人員的工作的復(fù)雜性就越大，由此對管理人員的職業(yè)判斷和管理經(jīng)驗的要求就越高，因而，表現(xiàn)在薪酬制定中的企業(yè)規(guī)模越大，高管的薪酬就越高。再者，

22、高管薪酬與公司所在地域的市場環(huán)境存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，這與中國目前國情相符。最后，高管薪酬與高管持股比例不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。這是由于中國很多企業(yè)的高管，還只處于名副其實的“傳話筒”地位有關(guān)，并沒有真正承擔(dān)代理人的地位，與沒有真正意義上的經(jīng)營決策權(quán)有關(guān)，從這一層面上來講，企業(yè)要更多關(guān)注高管的股權(quán)激勵，以設(shè)計長期有效的股份支付激勵計劃，使得高管真正成為企業(yè)或者企業(yè)主的代理人。 </p><p><b>　　參考

23、文獻： </b></p><p>　　[1] 李增泉.激勵機制與企業(yè)績效[J].會計研究，2000，（1）：24-30. </p><p>　　[2] 魏剛.高級管理層激勵與上市公司經(jīng)營績效[J].經(jīng)濟研究，2000，（3）：32-39. </p><p>　　[3] 劉善敏.上市公司經(jīng)營者報酬結(jié)構(gòu)性差異的實證研究[J].經(jīng)濟研究，2003，（8）：55

24、-63. </p><p>　　[4] 林俊清.高管團隊內(nèi)薪酬差距、公司績效和治理結(jié)構(gòu)[J].經(jīng)濟研究，2003，（4）：31-40. </p><p>　　[5] 陳駿.誰影響了上市公司高管薪酬激勵—來自中國證券市場的經(jīng)驗證據(jù)[J].山西財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2010，（9）：70-79. </p><p>　　[6] 鄒煉.中國上市公司高管薪酬與公司績效相關(guān)性分析——以

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