1、第2期(總第267期)2006年2月財(cái)經(jīng)問題研究ResearchonFinancialEconomicIssuesNumber2(GeneralSerialNo1267)February2006財(cái)務(wù)杠桿對(duì)公司成長(zhǎng)性影響的實(shí)證研究呂長(zhǎng)江金超陳英(吉林大學(xué)商學(xué)院吉林長(zhǎng)春130012)摘要:本文認(rèn)為財(cái)務(wù)杠桿對(duì)公司成長(zhǎng)性具有積極、消極雙重影響。鑒于現(xiàn)有文獻(xiàn)中財(cái)務(wù)杠桿對(duì)公司成長(zhǎng)性的消極作用本文選取1998)2001年深滬兩市2798個(gè)混合樣本作為

2、研究對(duì)象研究上市公司在不同經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)條件下財(cái)務(wù)杠桿對(duì)成長(zhǎng)性的影響。研究結(jié)果表明與國(guó)內(nèi)外已有的研究結(jié)果不同不同經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下公司財(cái)務(wù)杠桿對(duì)成長(zhǎng)性的影響作用存在差異。對(duì)于業(yè)績(jī)優(yōu)良的公司財(cái)務(wù)杠桿具有積極作用舉債經(jīng)營(yíng)可以促進(jìn)公司的成長(zhǎng)而且隨著公司業(yè)績(jī)的增強(qiáng)財(cái)務(wù)杠桿所起的積極作用更為顯著對(duì)于業(yè)績(jī)較差的公司財(cái)務(wù)杠桿具有消極作用財(cái)務(wù)杠桿對(duì)成長(zhǎng)性有一定的抑制作用。關(guān)鍵詞:公司成長(zhǎng)性財(cái)務(wù)杠桿業(yè)績(jī)中圖分類號(hào):F275文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A文章編號(hào):1000176X(20

3、06)02008006一、引言公司的成長(zhǎng)性是公司管理者、投資者等相關(guān)利益者共同關(guān)心的問題也是公司未來價(jià)值之所在。公司的成長(zhǎng)需要資金的支持公司的成長(zhǎng)與財(cái)務(wù)杠桿存在內(nèi)在聯(lián)系那么財(cái)務(wù)杠桿對(duì)公司的成長(zhǎng)具有怎樣的作用呢目前已有的研究文獻(xiàn)大多認(rèn)為財(cái)務(wù)杠桿對(duì)公司的成長(zhǎng)具有負(fù)面作用那么為什么有些上市公司卻能成功地借助財(cái)務(wù)杠桿實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定成長(zhǎng)是否不同的公司運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿的效果不同關(guān)于公司成長(zhǎng)性的問題國(guó)外學(xué)者完成了大量的實(shí)證研究工作主要結(jié)論為財(cái)務(wù)杠桿與公司的成

4、長(zhǎng)性負(fù)相關(guān)。Myers而當(dāng)公司有較多的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)時(shí)則會(huì)采取較保守的財(cái)務(wù)杠桿政策他們預(yù)測(cè)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)與負(fù)債比率呈反向關(guān)系[1]。Myers認(rèn)為公司在有負(fù)債的情況下只會(huì)接受投資項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)衄F(xiàn)值超過負(fù)債利息與投資面額之和的投資計(jì)劃而會(huì)放棄現(xiàn)金流量?jī)衄F(xiàn)值大于投資面額但小于負(fù)債利息與投資面額之和的投資方案因而會(huì)產(chǎn)生投資不足問題由此說明公司財(cái)務(wù)杠桿會(huì)減緩公司的成長(zhǎng)[2]。Titman但是當(dāng)公司的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)不被資本市場(chǎng)認(rèn)同或者其成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的價(jià)值不足以克

5、服高負(fù)債所帶來的風(fēng)險(xiǎn)與成本的影響時(shí)財(cái)務(wù)杠桿與公司的成長(zhǎng)性負(fù)相關(guān)[3]。國(guó)內(nèi)方面惠恩才從微觀財(cái)務(wù)與宏觀總結(jié)兩個(gè)方面分析了影響上市公司成長(zhǎng)性的多種因素。本文得到國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目、教育部新世紀(jì)優(yōu)秀人才培養(yǎng)計(jì)劃的資助曾獲2004年中國(guó)中青年財(cái)務(wù)成本研究會(huì)年度優(yōu)秀論文獎(jiǎng)。收稿日期:20051012基金項(xiàng)目:國(guó)家自然科學(xué)基金(70272005)作者簡(jiǎn)介:呂長(zhǎng)江(1965)男山東日照人副院長(zhǎng)教授博士博士生導(dǎo)師主要從事會(huì)計(jì)學(xué)與資本市場(chǎng)研究。模會(huì)影響

6、公司的成長(zhǎng)性。公司能夠在未來經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步攀升的途徑主要有兩個(gè)即對(duì)外擴(kuò)大銷售收入和對(duì)內(nèi)降低成本。一方面公司長(zhǎng)期持續(xù)的發(fā)展在很大程度上還取決于自身的獲利能力。公司具有較強(qiáng)的獲利能力不僅可以在一定程度上滿足自身發(fā)展所需資金的需要同時(shí)還可以向各利益相關(guān)者傳遞有利的信號(hào)從而有助于自身的發(fā)展另一方面費(fèi)用的高低直接影響了公司的成長(zhǎng)能力。當(dāng)一家公司的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高時(shí)投資于風(fēng)險(xiǎn)性的項(xiàng)目破產(chǎn)的概率會(huì)增加公司會(huì)減少過度投資的情況因此風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)影響公司的成長(zhǎng)性。與

7、無形資產(chǎn)相比較公司的有形資產(chǎn)具有可識(shí)別的特點(diǎn)。當(dāng)公司擁有良好的投資項(xiàng)目而苦于缺乏資金的時(shí)候公司股東因不愿分散控制權(quán)和稀釋股東收益而不發(fā)行新股公司可利用其有形資產(chǎn)作為擔(dān)保以獲取銀行的貸款資金。另外每年對(duì)某些有形資產(chǎn)計(jì)提的折舊費(fèi)用具有稅收擋板的作用。因此公司的有形資產(chǎn)在一定程度上對(duì)公司的成長(zhǎng)產(chǎn)生影響。不同的行業(yè)具有不同的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)且在同一行業(yè)中各公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)也有差異再加上一些行業(yè)受到國(guó)家政策導(dǎo)向的影響行業(yè)因素會(huì)影響公司的成長(zhǎng)性。鑒于上述因素

8、對(duì)公司成長(zhǎng)性的影響同時(shí)考慮我國(guó)上市公司的特點(diǎn)本文選取了公司規(guī)模、期間費(fèi)用率、風(fēng)險(xiǎn)、凈利率、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、行業(yè)等指標(biāo)作為控制變量。表1為變量的描述性統(tǒng)計(jì)。其中Y1為主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)Y2為凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率X1為財(cái)務(wù)杠桿X2為公司規(guī)模(資產(chǎn)總額的對(duì)數(shù))X3為期間費(fèi)用率(期間費(fèi)用與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入之比)X4為風(fēng)險(xiǎn)(主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的變異系數(shù))X5為凈利率(凈利潤(rùn)與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入之比)X6為資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值(期末有形資產(chǎn)與總資產(chǎn)之比)。表1變量的描述性統(tǒng)計(jì)Vari

9、baleMeanMedianStd1DeviationMinimumMaximumY1013045101099152126247019985686138102Y20102165010297311715585515937922133717X101462560144285012494301009074152122X2201838072017969801859361811440124103217X30132009011521811431650

10、14669544139708X401264240120019012304111896371191468X50103889010750111691384317690116134569X601480480147948011742201017820192626ROE0101673010755501697201315785911121197EPS01134620118704014087961168101160023三、實(shí)證分析11多元線性回歸模

11、型本文建立如下多元線性回歸方程:yt=A0A1D1tA2D2tA3D3tB1x1tB2x2tB3x3tB4x4tB5x5tB6x6tEt式中:D1=1公共事業(yè)D2=1商業(yè)D3=1綜合類D1=D2=D3=0其他行業(yè)t為年度分別為1998、1999、2000、2001年Et代表隨機(jī)誤差。21不同經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下財(cái)務(wù)杠桿對(duì)成長(zhǎng)性的影響本文采用凈資產(chǎn)收益率(ROE)與每股收益(EPS)相結(jié)合的方法劃分經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)EPS0或ROE0為盈利公司EPS[0或R